来源：岳读债市，作者：周岳、肖雨
基本结论
全国财政工作会议在部署年重点工作时强调，要在大幅增加地方政府专项债券的同时，严格控制地方政府隐性债务，有效防范化解财政金融风险。那么，到底什么是隐性债务？隐性债务是如何产生的？未来又该如何化解？
地方政府性债务的演变。分税制改革是地方政府债务问题的由来，年应对金融危机，稳增长需求导致地方债务快速增长。年中央开始摸底排查政府性债务，建立政府性债务管理制度：“修明渠，堵暗道”，并且对政府性债务实施分类处置。号文对于新发生的违法违规担保债务的规定可以看作隐性债务定义的雏形。年以后，地方政府通过PPP或购买服务等方式变相融资的行为仍屡禁不止，隐性债务问题逐渐引起中央层面的高度重视。
隐性债务的口径。根据各地区公开信息，主要指政府在法定政府债务限额之外直接或者承诺以财政资金偿还以及违法提供担保等方式举借的债务，对象包括机关事业单位和国有企业两大类，分别统计拖欠款项情况或者举债融资情况。
隐性债务的化解。一般通过安排当年的财政资金，包括预算资金、超收收入、盘活财政存量资金来直接偿债；对于财政资金紧张的地方，考虑通过出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还，或者利用隐性债务对应的项目结转资金、经营收入偿还；一些具有稳定现金流的隐性债务可以考虑合规转化为企业经营性债务。此外，企事业单位还可以通过借新还旧、展期的方式来偿还债务；最后，如果实在无法偿还债务，则可以对债务单位进行破产重组，按照公司法等法律法规进行清算偿债。
市场影响：对于城投择券而言，政策微调带来修复性投资机会，但有所为有所不为。随着城投融资政策的边际调整，从近来城投发债的回升情况看，城投公司的融资已略有改善，投资者去年上半年对城投的悲观和谨慎情绪也有所修正，在利率债收益率大幅下行，产业债仍有一定信用风险的背景下，城投债具有一定的估值修复性投资机会。但是在隐性债务约束并未完全放开的情况下，大幅度下沉资质仍需谨慎。结合我们草根调研了解的情况，不管是金融机构还是城投平台，对后续项目建设和资金投放的谨慎态度尚无实质性的改变。平台融资条件结构性改善的背后，“市场化原则”依旧，转型不会停止，城投平台主体之间资质分化仍是大趋势。建议挑选经营性资产覆盖较好，仍能通过合规形式承接公益性/准公益性项目，且负债结构更加合理的城投主体，适度下沉行政层级，择优选券。
风险提示：1）地方政府投融资机制受限，基建投资增长不及预期；2）城投平台再融资压力加大，信用风险上升。
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隐性债务是如何产生的
去年底，全国财政工作会议在部署年重点工作时强调[1]，要在大幅增加地方政府专项债券的同时，严格控制地方政府隐性债务，有效防范化解财政金融风险。那么，到底什么是隐性债务？隐性债务是如何产生的？未来又该如何化解？我们基于政府公开文件、现有新闻报道等信息，试图对这些问题作出解答，供投资者参考。
研究地方政府隐性债务，有必要首先梳理一下地方政府债务这一概念的产生和历史演变。
1.地方政府性债务：财政体制改革和经济发展的共同产物分税制改革：地方债务问题的由来。年分税制改革的实施在解决中央财力不足问题的同时导致“事权下沉、财权上移”，地方政府逐渐捉襟见肘，特别是对于基础设施建设的不断投入导致资金缺口不断扩大。几乎同一时期，《担保法》[2]和《贷款通则》[3]进一步限制了地方政府为贷款提供担保和直接向银行贷款的途径。由此，地方政府通过平台公司发挥投融资职能的需要也就应运而生。不过这一时期城投发展处于起步阶段，主要作用在于“投资”而非融资，债务问题并不突出。
年应对金融危机，稳增长需求导致地方债务快速增长。年随着应对金融危机的“四万亿计划”落地，为解决地方政府配套资金融资困难，一方面中央破例允许地方政府发行债券[4]，先后经历了“代发代还”、“自发代还”和“自发自还”三种模式，另一方面，人民银行联合银监会发布92号文[5]支持有条件的地方政府组建融资平台拓宽融资渠道，而财政部号文[6]也表示地方政府配套资金可利用政府融资平台通过市场机制筹措。从此，地方政府利用融资平台公司或者下属的企事业单位陆续借助各类渠道（包括城投债、政策性银行贷款、专项建设基金、商业银行信贷、非标融资甚至互联网金融、P2P等各类金融工具）进行债务扩张。
年开始摸底排查政府性债务。随着中国经济逐步企稳回升，宏观经济政策的焦点从保增长转向防风险，地方政府债务的风险问题也引发各界
